【A股市场大势研判】牛皮整理 再度蓄势盘中特征：周一沪深股市未能延续上周五的上涨走势，而是平开震荡，牛皮拉锯，上证指数全天波幅不到0.5%，最终收盘报3266.96点，微跌2.49点，跌幅0.08%，深成指收盘报10581.92点，下跌64.80点，跌幅0.61%。两市共成交5373亿元，减少253亿元。从盘口看，交运物流、贵金属、港口涨幅超过1%，而工程建设、电信运营跌幅超过1.5%。最终，两市共有约四成个股上涨，其中49只涨停，另有万集科技1只跌停。
后市研判：
根据目前行情，短线大盘存在上行突破契机，而空方反压也较为强劲，分歧较大。由于短线资金面存在短板，能否突破成功还需要等待更加明显的信号。
首先，目前市场最有利的有两个因素。一是行情跌不下去是看多投资者的最大共识，因为上周美国道指的大跌以及盘中B股的大盘都没有对A股形成实质性冲击。二是技术形态保持上升趋势，周一盘中还创出3283点年内新高，显示从趋势看，反弹向上的势头仍在。
不过，从全天走势看，多方并没有抓住有利时机，一鼓作气向上突破。虽然沪深两市总成交量达到5373亿元，但股指却均以小跌报收，说明空方反压的力量同样不小。尤其是周一作为全周市场的风向标，不能实现开门红对投资者多少存在一些心理影响。换而言之，即便后市继续向上，途径也不会太过顺畅。
第三，从资金面看，周小川行长在博鳌论坛提到货币政策位于宽松周期的尾部，使得市场对未来资金面的判断趋于谨慎。从眼前看，本周是一季度最后一周，银行揽存压力巨大，国债回购等利率价格居高不下，对本周股市存在一定压力。
总体看，多方拒绝明显后撤，进攻仍欲罢不能，后市还有向上试探机会，可关注关键点位和成交量配合情况
操作策略：
持股观望，以大蓝筹品种为主。
（分析师：钱启敏A0230511040006）
今日重点推荐报告
企业利润大幅回升关注PPI回落后的盈利增长新逻辑——2017年1-2月工业企业效益数据点评n
结论或者投资建议：
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2017年1-2月份，全国规模以上工业企业利润总额同比增长31.5%，增速较2016年12月提高29.2个百分点，较2016年全年提高23个百分点。对此我们做如下点评：
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企业效益大幅回升。1-2月规上企业利润增长31.5%，较2016年提高23个百分点；主因工业生产加快、PPI大幅回升及单位成本下降。其中，工业增加值和PPI累计增速分别较2016年改善0.3和8.7个百分点；百元营收中的成本和三项费用同比分别减少0.28元和0.46元。
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上、中、下游均有显著改善。受益于价格上涨和需求回暖，上、中、下游利润均有显著改善。其中，上游采矿业实现利润758亿元，而16年同期为亏损97.7亿元；利润同比增加856亿元，拉动工业企业利润增长11%。而中游行业利润增长37%，较2016年大幅提升22个百分点；下游行业利润增长12%，较2016年提升4个百分点。电热水气利润则大幅下滑33.5%，预计主要受到上游涨价挤压利润影响。细分行业中，煤炭、油气开采、黑色冶炼、水的生产和供应、黑色矿采等大幅改善，对企业效益的贡献明显；石油加工、电力和热力、运输设备、电器机械等恶化。
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国企和私企均显著改善。各类所有制企业盈利均有显著改善，其中国企增长100.2%，改善最为明显；私企利润增速也大幅提升至14.9%，较2016年提高10个百分点。
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利润率同比改善，成本率大幅降低。季节性因素导致1-2月营收利润率较2016年小幅降低0.05个百分点至5.92%，但同比仍大幅上升0.8个百分点，改善明显。成本率则降至84.9%，较2016年大幅降低0.6个百分点，改善明显。
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资产负债率提升。1-2月企业资产负债率较2016年提高0.4个百分点至56.2%，但较2016年同期仍有显著改善。其中，采矿业和制造业分别较2016年提升0.5个百分点。
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企业加快补库存。1-2月产成品存货增长6.1%，较2016年提升2.9个百分点；需求回暖、PPI大幅上涨带动企业加速补库存。产成品周转天数较2016年提高1.6天至15.4天，属于季节性回升；但较历史同期显著改善，印证需求回暖及行业格局优化。
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关注PPI回落后企业盈利增长新逻辑。PPI在2月见顶大概率，后续支撑企业盈利增长的逻辑能否从毛利率转变到其他逻辑。一是继续关注成本节约对企业效益的支撑；二是行业集中度提升带来资源向优势企业集中；三是行业格局优化带动资产周转率提升。
(联系人：李慧勇/王健)
重庆啤酒（600132）：新重啤、新起点n
拥抱嘉士伯，打造新重啤：嘉士伯于2013年正式成为重庆啤酒的实际控制人，控股比例合计达到60%。入主重啤之后，嘉士伯就拉开公司的改革大幕。首先，出售疫苗研发子公司资产，彻底回归啤酒主业；其次，关闭或者转让经营效率低的子公司、简化玻瓶包装，甩清历史包袱；最后，削减产品SKU数量、大力发展乐堡以及嘉士伯高端化产品，主动引导产品结构升级。
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国内啤酒行业迈入成熟期，静待行业盈利拐点：国内啤酒行业已经进入成熟发展期，连续三年出现产量同比下滑。长期来看，拉动啤酒消费增长的居民消费能力提升、固定资产投资等因素正在逐渐弱化，而且啤酒消费的主力消费人群15-44岁年龄带的人口未来呈现出下滑趋势，同时国内的人均啤酒消费量已经接近日韩的水平，国内的啤酒行业需求量相对增长空间已经有限。盈利能力的提升则成为目前啤酒行业的核心看点，一方面消费者对于啤酒需求的品质化和多元化持续驱动国内的啤酒行业进行产品结构升级，从而提升毛利率水平；另一方面国内啤酒行业的CR4虽然已经达到68.7%，但是排名前三的公司市占率水平并未拉开，仍有继续整合的空间，竞争格局若能持续改善，费用率则有持续下降的空间。
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超前于行业，新重啤率先迎来利润拐点：公司拥有嘉士伯品牌和产品的资源支持，2016年前三季度6元以上产品的销售量占比从2015年的67%提高到了72.50%，产品结构升级的布局已经位居国产啤酒前列。公司2014年开始优化产能和品牌结构，由于关闭工厂以及淘汰玻瓶存货等行为会造成大量的资产减值损失，对净利润额产生较大的负面影响。2015年公司的资产减值损失总额达到3.45亿元，2016年前三季度1.36亿元。2017年开始资产减值损失计提已过最高峰，重庆啤酒的盈利能力有望率先迎来拐点。同时嘉士伯承诺解决和重庆啤酒同业竞争问题的时间窗口已近（2017-2020年），国内其他相关资产存在注入上市公司的预期。
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投资评级与估值：我们预计2016-18年的EPS分别为0.40、0.83、0.98元，最新收盘价对应17-18年分别为26、22xPE。2017年目标价25.3元，对应17年约30xPE，首次覆盖给予买入评级。我们看好公司的核心逻辑是：1、产品结构升级趋势明显+市场竞争格局有待改善，国内啤酒行业的盈利能力改善预期是主要看点；2、重庆啤酒超前于行业率先迎来利润拐点，首先背靠股东嘉士伯的资源，高端化产品布局国产啤酒品牌中最优；其次甩清历史包袱、优化产品体系，资产减值损失的高峰已过；3、嘉士伯承诺在2020年之前解决和重庆啤酒存在的同业竞争问题，国内其他相关资产存在注入上市公司的预期。
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股价表现的催化剂：业绩超预期、高端产品推广速度超预期
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核心风险假设：业绩低于预期
(联系人：吕昌/张喆)
今日推荐报告预期已满，在平静中思考未来——利率周报2017年第9期（2017.3.27）n
上周回顾：
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海外：特朗普医改案失败。经济数据方面，美国：制造业PMI低于预期，耐用品订单表现一般，美元走强对工业生产的负面影响开始显现。欧元区：PMI表现强劲，德国仍是主要引擎，法国制造业信心有所改善，是否可持续仍待观察。英国：通胀数据达央行2%目标，如果未来几个月通胀水平持续走高，英国央行可能考虑收紧货币政策。政策方面，美国政府：特朗普医改法案遭遇失败，税改法案空间更加有限。美国财政改革前景不明朗，贸易保护主义遭全球抵制，2017年美国经济增长仍存在较大风险，加息路径尚存不确定性，且加息次数高于3次概率极低，因此我们认为美债利率、美元指数仍面临一定的下行压力。
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汇率：美元持续走弱，人民币小幅升值。发达国家汇率：美国医改法案失败令美元走弱，法国大选风险下降、英国核心通胀上行推升欧元、英镑。近期海外进入短暂的货币政策相对平静期，本周英国启动脱欧或导致英镑波动扩大，全年来看，我们认为美元指数中枢在100-101左右，欧元仍将动荡，英镑汇率则预计震荡中缓慢回升。人民币汇率：上周人民币相对美元连续第二周小幅升值，证实海外经济不确定性较大的背景下，美联储加息并未对人民币汇率造成实质性压力。年内美联储可能再度加息，但我们预计加息对人民币汇率和中国的资金跨境流动情况影响整体将进一步弱化，人民币不会因美联储加息而持续贬值。预计2017年底人民币兑美元汇率在6.9-7.0左右。欢迎关注3月22日发布的春季策略会专题报告《大争之世 表里河山——2017年春季汇率与货币政策展望》。
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大宗商品：美国不确定性推高黄金，沙特高供应量打击油价。医保法案未能投票，特朗普经济政策整体预期下降，美国经济增长不确定性增加推动金价上涨。上周伦敦现货黄金价格收于1243.10美元/盎司，较前周上涨1.2%。美国原油库存大增，沙特宣布稳定原油供给于高位，原油价格再度下挫。上周原油价格再度下跌，布伦特原油、WTI原油当周分别下跌1.8%和1.5%，报收51.14美元/桶和49.72美元/桶。目前我们维持12月初以来提出的2017年原油价格中枢50-55美元的判断不变。
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资金面：资金面冲高回落，跨季资金紧张。上周资金面受光大转债和MPA考核影响大幅波动，先上行后回落，央行重启净投放。上周央行进行公开市场逆回购操作3000亿元，逆回购到期2200亿元，合计通过逆回购实现净投放800亿元。央行工作论文强调货币政策变化和未来方向。我们认为资金面随基本面而动，随着2季度监管政策明朗、我国经济通胀的回落，后期资金面或将出现阶段性改善。上周R007下行35.71bp至3.1965%。
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债券市场：调整压力减弱，长端利率下行。长端债市收益率整体下行，中短端受资金面扰动有所抬升。3月调整压力渐弱，上周债券市场在波动中小幅回暖。3月以来市场监管政策频出，加上市场预期已经较为充分，上周内相关监管政策信息对市场的悲观预期影响已经大幅弱化，后续随着监管明朗，对债市反倒未必利空。上周10年期收益率下行5.95BP至3.2529%。欢迎关注3月22日发布的2017春季策略会专题报告《2季度债市机会来自基本面与监管的明朗——2017春季债券投资策略》。
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本周展望：预期已满，债市平静中思考未来。
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1）全球通胀高点已过，海外市场进入货币政策短暂平静期，美国政府行政能力再度令市场失望，外部环境利于国内金融市场。2）本周迎来MPA考核，跨季末资金预计仍较为紧张，但我们预计银行类机构资金需求此前已有所释放，不会集中于本周，预计短期资金利率紧张程度有限。3）MPA临近，而预期已满，债市情绪本周预计将较为平静，对经济基本面的判断将成为未来一段时间债市走势的关键，而我们认为二季度开始基本面和通胀数据将呈现一些利好债券市场的变化。维持全年10年国债收益率2.8%-3.5%的判断不变。
(联系人：孟祥娟/秦泰)
曲线走平，票息为王-—信用周报2017年第10期（2017.3.26）n
信用债一级市场：上周信用债发行总规模841.60亿元，到期额为830.18亿元，净融资规模11.42亿元。其中短融和超短融合计占比21.07%，公司债（含私募）占比33.53%，中票占比24.20%。行业上来看（不包括金融业），建筑装饰、采掘、公用事业发债规模占比居前。公司债周发行规模升至上周的299.97亿元，公司债发行占比升至33.53%。发行利率方面，除中票外，其余品种发行利率走高。上周海南航空、连云港等22家公司一共取消6支中票和13只短融、2只企业债、1只公司债发行。对于部分信用级别高，融资渠道多的发行人，目前发债利率相比较银行贷款已优势不明显，因而市场整体融资的积极性仍受制约。
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信用债二级市场：上周信用债二级市场曲线走平，短端收益率上行幅度较大，期限利差大幅收窄。除城投债外，其他品种1年期收益率上行均在10bp以上，企业债与中短期票据的表现较为相似，收益率短端大幅上行，中长端有所下行。公司债收益率普遍上行，短端上行幅度较大。中票短融、企业债、城投债1年期信用利差走阔，3年期利差明显收窄，公司债各期限信用利差均走阔，短端幅度大。但各等级之间利差相对平稳，变化不大。短端收益率上行受到资金面抬升的影响，存单相比短久期信用债利率较高且资本占用较低，MPA考核临近，存单对短久期信用债形成替代，利率走势震荡前行，而信用债难以进行波段操作，回归固定收益的本质，票息为王。我们在上期中提示关注高等级长久期信用债的配置价值，但对低等级信用债仍持谨慎态度，尤其是中证登拟推出质押式回购调整，长期看未来新发公司债等级间利差将扩大。
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上周1年以内产业债超额利差继续全面上行，21个行业中有19个行业超额利差走阔，且幅度较大，短久期仅前期调整幅度较大高速公交地铁、机械设备信用利差收窄，航运、电气等长久期债超额利差收窄。短久期与长久期表现均相对较好的是高速公路、化学行业，表现均相对较差的是基建和医疗生物，而商贸零售、地产差别较大：较短久期的商贸零售利差小幅上行，而久期稍长的该类债券大幅上行；短久期的地产超额利差大幅上行，而长久期利差明显修复。整体而言，短久期产业债超额利差上行明显，长久期分化较大。
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上周，华北和华东地区城投债信用利差下行幅度较大，而华中地区城投债利差则继续小幅上行。分期限来看，上周1年以内期限的城投债信用利差继续上行，1-3年信用利差下降幅度较大。2015年之前发行的城投债与之后发行的城投债间利差收窄，当前利差38bp。
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政策与风险警示：
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3月24日，财政部披露了首个地方政府违法违规举债行为被问责事件。重庆市黔江区人民政府于2015年8月批复同意黔江区城市建设投资(集团)有限公司向贵州中黔金融资产交易中心融资，获得融资款0.55亿元。区财政局提供了协调资金支付融资产品本息的承诺函，重庆黔江区财政局局长被行政撤职。2016年11月14日，国务院办公厅印发《地方政府性债务风险应急处置预案》，其中明确规定，地方政府或有存量债务中担保债务，地方政府及其部门出具的担保合同无效，不承担偿债责任，仅依法承担适当民事赔偿责任，最多不应超过债务人不能清偿部分的50%或担保限额（孰低原则）；此次问责是在2016年印发《关于开展部分地区地方政府债务管理存在薄弱环节问题专项核查工作的通知》之后，对地方政府违规融资的一次亮剑2017年加大查处违法违规举债融资行为和问责力度的趋势明朗。
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中证登拟于4月7日推出新的质押式回购政策调整，新发的中低等级公司债将会失去质押功能，禁止入库，包括债项AA及AA+的债券，按照债券募集说明书公告时间为节点实施新老划断。存量老债不受影响。如果实施新老划段，此次改革对估值的影响其实弱于2014年底对企业债调整。短期内，公司债存量债可能会被热捧，对估值产生正面影响，新老划段的实施，将拉大新券与老券利差。长期看，未来新发中低评级公募公司债的发行利率面临抬升，失去质押功能后定价可能向私募债靠拢，公司债内部等级间利差将扩大，符合我们年度策略指出的“信用债等级间利差进一步上行”的思路。同时，我们猜想质押准入标准从严可能与公司债发行放开相结合，后期可能出台政策，放松对公司债发行监管。
(联系人：孟祥娟/王艺蓉/钟嘉妮)
水泥行业-行业前瞻—行业点评n
供应减少推动复苏。尽管我们对中国水泥的长期供求结构关系依然谨慎，但对于2017年的水泥基本面我们的看法是积极的。我们相信水泥的需求增长将在2%，而新供给同比增速将在1.3%左右，所以水泥的毛利将会有一个周期性的复苏。我们自下而上的分析得出2017年全国将增加新产线17条，对比2016年的19条和2015年的22条。因此，供给的增长 – 除去错峰生产计划的影响，在2017年我们将低于新产能净增长于2016年的1.6%与2013年的2%。
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需求放缓但维持正面。随着基建需求的走强和房产新开工的超预期，我们期待水泥业将迎来一个周期性的复苏。我们预计基建需求会保持17%的增长，随着PPP项目带来的交通和市政工程需求的生温。尽管我们预计房地产政策变得越来越紧，但是三四线城市依然处于一个去库存化的周期，2017年的新开工将依然保持增长在2%-5%。总体来看，需求将依旧保持放缓但维持持一个正面趋势，不会像2015下半年一样反转下滑。
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供给侧改革带来的毛利复苏和价格提升。我们看到水泥毛利复苏的关键点来自于国家的错峰生产计划和趋严的环境法规，但是路演交流下来发现投资者更多的在关注需求方而不是供给的紧缩。
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维持增持。供给改革的效应，加上基建需求的复苏，让我们相信水泥行业将维持增至以及迎来牛市。在大盘股中，我们推荐安徽海螺因为其巨大的成本优势。在中盘股中，我们推荐华润水泥将成为华南地区供需波动中最大的受益者。在小盘股中，我们推荐西部水泥因为在水泥错峰生产计划和该公司与安徽海螺的深度合作，使得陕西的毛利复苏。
(联系人：余文俊)
日照港(600017)2016年年报点评：收费折扣带来毛利率下降，业绩下滑低于预期n
新闻/公告。2016年日照港营业收入42.77亿元，同比下降2.31%，但营业成本35.56亿元，同比增加2.31%，致使毛利率仅16.60%，较上年下滑3.33个百分点，最终实现归母净利润1.76亿元，同比下降42.81%，加权平均ROE为1.73%，同比减少1.27个百分点，基本每股收益为0.06元，业绩低于预期。毛利率走低，一方面是由于竞争加剧公司给予客户折扣使得装卸收入下降2.14%，另一方面是由于人工成本大幅增长7.48%带来成本端压力。
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大宗商品交易回暖，主要货种吞吐量反弹回升。2016年全国进出口贸易总额24.33万亿元同比下降0.9%，受此影响，报告期内公司完成货物吞吐量2.08亿吨，同比下降0.31%。2016年下半年人民币贬值促进进口增长同时大宗商品交易出现回暖，港口吞吐量下行趋势有所改善。其中公司的主力货种金属铁矿石、煤炭及木材吞吐量自第四季度开始出现反弹回升，并在全年分别同比增长5.82%、7.01%、21.94%；但占比较相对较小的粮食、钢铁、非金属矿石、水泥等吞吐量仍出现下滑，全年分别同比下降7.35%、11.61%、37.53%、16.42%。伴随着全球经济的回暖及全球贸易的复苏，公司货物吞吐量有望在2017年进入回升期。
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集疏运系统进一步完善，海铁联运促进业务量增长。2016年公司与铁路局开展战略合作，成功实现“ 路、港、企”三方直通。公司2016年全年完成铁路疏港 5029 万吨，同比增长 44.6%；日均铁路装车达到 2139 车，同比增长 39.9%；累计接卸瓦日铁路到港煤炭 120.5 万吨。我们认为，铁海联运进一步完善了港口集疏运系统，扩大公司辐射腹地范围，可以实现晋煤外运、外部铁矿石内运，未来有望进一步提高公司的货物吞吐量。
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基建持续推进，港口产能大幅增加。公司2016年累计完成固定资产投资13.99亿元，其中包括基础建设投资12.33亿元，石臼港区南区焦炭码头、西港区四期工程等2项重点工程通过竣工验收，全年新增货场161.6万平方米，新增港口年通过能力750万吨。我们认为基础建设的持续推进可以有效提高公司的装卸效率、堆存能力和集疏运能力，有望提高公司的货物吞吐量。
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维持盈利预测，维持“增持”评级。考虑到全球贸易回暖及“一带一路”建设带来公司业务量回升预期，同时公司积极营销并继续扩大港口产能有望继续收窄收入降幅，我们维持此前盈利预测，预计2017年至2019年公司归母净利润2.07亿元、2.06亿元、2.37亿元，EPS分别为0.07元、0.07元、0.08元，对应现股价PE分别为61倍、61倍、54倍。维持“增持”评级。
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风险提示：全国进出口贸易继续走低。
(联系人：陆达/罗江南)
新和成(002001)年报点评——业绩高增长符合预期，蛋氨酸项目进展顺利，营养助剂龙头再启航n
公司年报业绩符合预期。公司发布2016年度报告，16年实现营业收入46.96亿元（YoY+22.86%），归属上市公司股东净利润为12.03亿元（YoY+199.11%），EPS1.10元（基本符合我们预期1.18元），其中Q4归母净利润为3.57亿元（YoY+205.15%，QoQ +8.37%），符合预期。公司每10股派现6元。
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维生素价格逐步回调，但与去年同期持平。目前VA价格维持在210元/kg左右，VE价格维持在55元/kg，尽管Q1价格因下游需求受禽流感影响回调，但与去年同期价格持平，同时由于去年有部分低价老订单，因此产品均价仍未提上来。能特科技维E项目已投产，此前新和成大幅提高VE报价对市场有所提振，不过随着新厂家产能的释放，报价略有松动，预计未来维A及E价格维持在附近徘徊。
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定增扩产25万吨蛋氨酸，有望再造一个新和成。蛋氨酸又称甲硫氨酸，由于蛋氨酸无法在动物体内合成，需从食物中摄入。对禽和高产奶牛，一般是第一限制性氨基酸，全球每年需求维持6%左右增长。目前国内鸡肉人均年消费10公斤，与美国（42公斤/人/年），东欧（25公斤/人/年）仍有很大的提升空间，无法满足未来国内及印度等新兴市场蛋氨酸的需求增长。公司蛋氨酸一期5万吨项目试车基本完成，目前已正式投产。目前蛋氨酸市场价格在2.1万元/吨，毛利率约40%左右。此次扩产后，公司蛋氨酸产能达30万吨，支撑60亿的销售收入，有望再造一个新和成。
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香精香料业务锦上添花，新材料、原料药多项新型业务均处于顺利进展。公司借助自身工艺优势开展香精香料业务，目前已经逐步进入高速增长期，2016年香精香料营收同比增长25%。此外，5000吨PPS（聚苯硫醚）已满产，二期扩产1万吨按照计划进行，与DSM组建PPS改性材料合资公司的设立工作全部完成。PPA（聚邻苯二甲酰胺）项目也已完成一期建设并已开始试生产。与闰土股份合作，合力打造中间体业务。
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盈利预测和估值。公司作为动物营养剂维生素、氨基酸龙头，多项业务梯级成长，有序推进，维持“买入”评级，维持盈利预测。预计2017-19年EPS分别为1.20、1.30、1.58元，当前股价对应17-19年PE为17X、16X、13X。
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风险提示：维生素价格上涨时长与幅度不及预期；蛋氨酸价格下滑；新材料拓展不及预期。
(联系人：宋涛/马昕晔)
金禾实业（002597）公告点评——天利海再出事故，麦芽酚价格提升超40%，毛利增加近2亿，安全生产成优势企业护身符n
天利海再出安全事故，2人死亡，目前已停产。3月24日14时20分，兴隆县天利海拟将闲置的原储存萃取液的储罐改作压滤储罐时，安装液位计进行切割吊耳工作过程中，引燃管内残存物料，发生闪爆，致使2名维修工高位坠落死亡。去年4月9日，天利海就曾发生一起事故，导致4人死亡，3人烧伤。不到1年时间公司发生2起安全事故。天利海目前已停产，安全许可证扣压3-6月。
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麦芽酚价格提升超40%，毛利增加近2亿。麦芽酚行业风波再起，公司全球市占率第一最受益。全球麦芽酚需求约1万吨，其中金禾实业产能4000吨，满负荷销量能达5000吨。天利海产能3000吨，满负荷产量能达3800吨。两家几乎垄断全球麦芽酚生产。此次天利海再爆事件，未来短期内复产渺茫。麦芽酚主要作为香甜鲜味的增效剂，适用于肉制品、烧腊品、罐头等食品及各种饲料等，用量少，但效果十分显著，一般的添加量在0.01至0.05‰左右，其作为独特的香精其他产品无法替代。去年天利海爆炸售价已从8.5上涨至11万元/吨，该事件发生后，公司提价至15-15.5万元/吨，历史上最高价格接近30万元/吨。目前金禾实业及天利海公司麦芽酚库存极低，渠道商基本没有货。如果每吨涨价1万元，金禾实业新增利润近3600万，EPS增加 0.063元/股，对公司业绩弹性贡献大。
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多产品量价齐升，安赛蜜、三氯蔗糖业绩贡献潜力巨大，安全生产成优势企业护身符。英国泰莱17年4月关停新加坡三氯蔗糖产能，捷康虽然复产但日产量仅2吨较低，供给仍未有效扩大，三氯蔗糖涨价（年初22万至目前47万元/吨，吨毛利30万元）获有效支撑，且17年Q2新增1500吨，业绩贡献巨大；公司安赛蜜实际市占率70%以上，已成为全球寡头，公司订单40%为年单（年底签订），17年新单价格上涨1万元/吨，将进一步兑现涨价红利。
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盈利预测和评级：公司是全球甜味剂寡头，行业格局与市场地位不断改善，2017年Q2将新增1500吨三氯蔗糖产能，业绩有望持续超预期，维持盈利预测及买入评级。预计17-19年EPS为1.26、1.60、1.82元，当前股价对应17-19年PE为16X、12X、10X。
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风险提示：1）项目投产及推广不及预期；2）甜味剂行业竞争加剧。
(联系人：宋涛/马昕晔/陈俊杰/王玉龙/张兴宇)
桐昆股份（601233）年报点评：受益长丝景气周期，一体化布局不断推进n
年报业绩整体符合预期。公司2016年实现营业收入255.82亿（yoy+17.6%），归母净利润11.32亿（+882.73%），对应EPS为1.03元，全年业绩处于预告范围（11.0~11.6亿元）；其中Q4归母净利润区间5.7亿元（YoY+3700%，QoQ +172%）。业绩大幅增长主要原因为：1）涤纶长丝供需改善，景气上行；2）油价上行支撑产业链价格，库存收益增加。
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涤纶长丝景气持续上行。2016年受益油价温和上涨、行业供需改善，公司主要产品价格大幅上涨，价差明显扩大。以长丝POY为例，价格从6050元/吨上涨至8769元/吨，涨幅达44.9%；价差从782元/吨扩大至1656元/吨，涨幅达111.8%。分产品看，公司POY/FDY/DTY实现毛利率9.35%/8.75%/12.09%,相比去年增加3.92%/4.34%/6.72%。其中Q4受G20停工影响，涤纶长丝下游需求旺季延后，长丝销售量价齐升，四季度长丝POY价差扩大至1600元/吨，接近近年来高点。
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2017年行业景气有望持续。涤纶长丝行业自11年以来持续低迷，行业新增产能投放放缓，落后产能不断淘汰；需求端纺织服装增长平稳，人民币贬值提振出口。目前行业产能利用率超过80%，2017年行业新增产能低于需求增长，长丝供需格局将进一步改善。一季度看，长丝POY价格、价差均值分别为8750元、1440元，环比2016年四季度分别上涨13.5%和12.0%，虽然3月份伴随油价下跌长丝价差有所收窄，但预计全年景气仍将保持高位。
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全产业链布局不断推进。公司目前拥有400万吨长丝产能配套150万吨PTA产能（实际产量达到170万吨），每年仍需外购超过150万吨PTA。按照扩产计划，公司今年将新增50万吨长丝产能与220万吨PTA产能，同时公司公告启动“年产60万吨功能性差别化纤维项目”（恒腾三期）和“嘉兴石化年产30万吨差别化POY项目”，项目建设期2年。公司逐渐打通PTA-长丝配套，业绩弹性有望逐渐提升。
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盈利预测和投资评级。看好2017年涤纶长丝景气，短期油价下跌风险得到充分释放，公司股价调整提供布局良机，维持“增持”评级。预计17-19年EPS为1.30、1.69、1.75元（不考虑增发摊薄），当前股价对应17-19年PE为11.6X、9.0X、8.7X。
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风险提示: 1）油价大幅下行；2）涤纶长丝及PTA行业竞争加剧。
(联系人：王玉龙/宋涛)
海利尔（603639）业绩点评：2016年业绩符合预期，吡虫啉价格大涨有望推动17年业绩高增长，水性化制剂支撑公司未来成长n
2016年报业绩符合预期。公司2016年实现营业收入10.26亿元（yoy+0.91%）,归母净利润1.46亿元（+12.10%），对应EPS为1.63元，全年业绩符合预期（原先预计净利润1.45亿元）；其中Q4实现营收1.62亿元（QoQ-26.3%）,归母净利润798.22万元（QoQ-75.8%）,主因系去年四季度停产检修所致。全年综合毛利率为36.13%，同比增加1.72个百分点，其中原药及中间体为42.89%，同比增加6.48%个百分点，毛利率提升明显主要系技术改造所致；制剂销售量同比增加16.24%，主因系海外市场销量增加。
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环保核查叠加需求复苏，吡虫啉价格大涨有望助公司业绩高增长。2016年底环保整治，国内大部分吡虫啉中间体装置停产，吡虫啉库存低位叠加出口旺季，供不应求，价格暴涨；需求端由于暖冬因素加之今年春节早，亚洲等地需求提前复苏，吡虫啉订单显现紧张，价格持续突破。环保高要求会使行业复产成本逐渐提升，预计今年吡虫啉均价同比有较大增长，公司业绩有望实现高增长。
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扩张水性化产品及新原药，打开成长蓝图。公司IPO投入建设年产8000吨/7000吨两个水性化制剂项目，同时建设5万吨水溶肥项目，新增项目能支撑制剂业务稳定增长，也是公司业绩能保持增长的重要基础；此外新扩吡唑醚菌酯、第二/三代新烟碱产品，预计今明两年逐步投产，可提升制剂环节盈利能力。公司未来产能规划明确，具备较强的成长性。
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新增19年预测，维持“增持”评级。新增19年盈利预测，预计2017-2019年公司营业收入分别为14.64、17.76、19.83亿元，归母净利润分别为2.65、3.24、4.06亿元，每股收益分别为2.21、2.70、3.39元，当前股价对应PE分别为28X/23X/19X。未来两年农药行业有望进入景气复苏，公司成长性强，维持“增持”评级。
(联系人：陈俊杰/宋涛)
大亚圣象（000910）年报点评：年报净利大增70%超预期，各品类和子公司盈利全面提升，大家居战略值得期待，上调盈利预测，维持买入n
事件：公司16年报归母净利同比大增70.2%。公司16年实现收入65.31亿元，同比下降14.9%（主要因16年已剥离全部人造板和地板以外业务，聚焦家居主业），归母净利5.41亿元，同比增长70.2%，合EPS 1.02元，超市场预期；扣非归母净利5.40亿元，（非经常损益82.9万元VS15年6017.5万元），同比增长109.6%；其中16Q4实现收入22.1亿元，同比增长17.9%；归母净利2.59亿元，同比增长59%。2016年分配方案拟每10股派发现金红利1.20元（含税）。
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家居主业收入和盈利均提升、三费减少、少数股东权益减少促2016年业绩大增，子公司盈利弹性进一步凸显。公司主营业务主要分为人造板（大亚品牌）和地板（圣象品牌），人造板行业公司采取场地租赁等轻资产模式发展；圣象地板积极拓展三层和多层实木复合、强化地板品类，盈利能力强劲。1）产品结构改善，收入和盈利水平同时提升。16年以来，产品结构持续改善，多层地板等高毛利产品占比提升。16年人造板收入同比增长0.71%，毛利率同比提升5.58pct至22.03%；地板收入同比增长12.83%，毛利率同比提升1.72pct至39.68%；公司整体毛利率同比提升3.97pct至33.95%，净利率同比提升3.09pct至8.18%，均创历史新高。2）三费大幅降低。公司短期及长期借款减少，16年底短期借款余额8.68亿元（15年三季报为18.28亿元，15Q4大幅减少），财务费用同比减少68.6%至4426.97万元，非主营业务剥离至管理费用减少5334.76万元，销售费用减少1.54亿元。3）股权结构完善，少数股东权益减少。15年底公司完成对地板和人造板业务全部股权的置换，少数股东权益由15年占净利润18.6%降至-697.52万元（股权置换前占净利比例维持50%左右），增厚归母净利润。4）子公司盈利弹性进一步凸显。地板板块：地板销量同比下降4.69%，销售收入和毛利率提升，主要因为出口下滑，但实木复合和工装业务提升（涨价影响主要体现在17Q1）。圣象集团16年净利同比增长84%至2.32亿元，净利率5.03%（多层实木复合和强化地板）；大亚(江苏)地板有限公司净利同比增长19%至8720万元，净利率13.8%（三层实木复合）。人造板：中高密度板销量同比增加11.3%，高于收入增速，主要因为16年刨花板均价上升，但公司主要产品为密度板，竞争激烈均价下降，但子公司仍取得良好收益。其中大亚人造板集团净利同比提升116.2%至2.90亿元（福建公司减亏），大亚木业(肇庆)净利同比提升80.9%至7012万元，另茂名公司净利6901万元，江西公司净利3505万元，黑龙江公司亏损1.31亿元，目前已停产。5）谨慎会计政策影响16年净利。公司16年计提坏账准备、存货跌价准备、可供出售金融资产减值准备、固定资产减值准备减少归母净利1.14亿元。
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产品盈利能力提升与管理改善互相印证，聚焦大家居，后续增长空间仍很大。公司在主要产品木地板领域，圣象依托雄厚的品牌底蕴和渠道优势（营销网络遍布全球，在中国拥有近3000家统一授权、统一形象的地板专卖店，并开拓天猫、京东、苏宁等电商渠道，2016年“圣象”品牌价值已经达到235.92亿元），在消费升级背景下，消费者对品牌认知度逐渐提升，行业集中度提升趋势明显，圣象作为地板行业龙头品牌未来依然有较强的扩张前景（目前市占率仅在10%左右）。而依托“圣象”品牌的影响力和良好的市场口碑，更有望辐射至其他大家居领域（木门、衣柜等），充分挖掘品牌和渠道价值，提升运营效率。同时，更名“大亚圣象”后与圣象核心管理层统一思想向打造消费品牌属性转型，利于大家居拓展和公司价值的体现（公司现有货币资金11.71亿元，定制家居龙头“索菲亚”上市初期为“宁基股份”，亦经历从工业属性向消费属性升级的过程）。
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首次限制性股票激励计划起到良好示范效应，资本运作开启，绑定中层管理人员和核心技术（业务）骨干一致利益。公司前期已完成首次限制性股票授予，向61人授予327万股，授予人数包含董秘、财务总监、大亚科技和圣象子公司的中层管理人员和核心技术（业务）骨干，授予价格7.04元/股，考核目标为以2015年归母扣非净利润为基数，2016-2018年扣非归母净利润增长分别不低于20%、35%、50%。现价已21.51元，首期尝试股权激励起到良好示范作用，给予上市公司及圣象子公司的中坚管理和技术（业务）团队更多信心，亦为后续持续实施激励奠定基础。公司治理结构改善的趋势开始显现，未来将更加重视市值增长；同时，统一公司上下利益关系，优化上市公司管理结构，有利于公司中长期稳定发展，共同分享上市公司市值成长红利。
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盈利能力改善亮眼，持续提升潜力大，消费品牌征程开启，大家居战略值得期待，上调盈利预测，维持买入。申万轻工十年跟踪，四大建议“剥离非木业资产、上市公司对外宣传纳入圣象、圣象体现出符合品牌地位的盈利水平、借助圣象实力拓展大家居”逐渐兑现，未来值得期待！15年起，公司逐步梳理原有资产，剥离包装、轮毂等非核心业务，资产结构显著优化。随着股票激励计划落地，公司上下一心，改善经营管理，子公司盈利持续提升，大家居业务发展前景可观。上调公司17-18年盈利预测为1.27元和1.53元（YOY分别为25%和20%，原为0.95元和1.44元），目前股价（21.51元）对应17-18年PE分别为17倍和14倍，未来盈利提升空间和大家居拓展想象空间巨大，员工持续激励值得期待，维持买入！
(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)
南方航空（600029）点评：股权业务双合作，联手美航打造超级承运人n
拟定增引入全球最大航空公司美航。南方航空发布公告称，与美国航空就潜在的重大战略合作的部分核心内容达成一致，其中包括向美国航空发行H股股份,与美国航空开展代码共享、联运协议等一系列商务合作。据报道，美国航空拟出资约2亿美元并通过买入南航H股的方式入股，约占总股本的2%。虽然美航是以观察员身份进入董事会，并没有表决权，但此次投资被认为是后续美航和南航进一步合作的舞台。美国航空作为全球最大航空公司，是寰宇一家联盟的创始者，现有航线覆盖50多个国家，国际航线超过100条。美航机组由930架飞机构成，2016年美航ASK为3890亿人公里；RPK为3203亿人公里；客座率82.3%，是全美旅客周转量和机队最为庞大的航空公司，与美联航、达美航空、西南航空并称为美国四大航空集团。
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南航混改亟需合作伙伴，美航期待开辟亚洲市场，二者合作系双赢。现在美航所在的寰宇一家联盟中并不包括中国的航空公司，这导致其在中国大陆的发展受限，亚洲地区收入仅占美航总收入7.83%；而近年来由于欧美经济萧条，美航在拉美区域和大西洋区域的收入持续下滑。美航此次入股南航将有利于其在亚洲市场的开发，创造新的收入增长点并改善其业绩。而随着民航业混改进程的加速，多家航空公司引入非国有资本，如国泰入股国航，春秋航空与阿里实现战略合作，东方航空引入达美航空和携程战略投资等，南航同为混合所有制改革试点，在中美航线上也需要找到新的合作伙伴。
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南航需汲取美航资本运作和枢纽建设经验。美国四大航空集团中达美、美联航、美航都曾走过漫长的发展之路，辉煌过后亦频临破产的窘境，它们通过兼并重组、资本整合等方式最终走到今天，这些都是南航值得借鉴的经验；此外，民航局对枢纽航线网络、枢纽航空公司以及枢纽机场的建设提出了更高的要求，并认为这是民航强国的重要衡量指标，是中国民航业的短板，而这恰恰是美国民航业的强项，南航此次引入美航资本，通过股权纽带可以进一步汲取美航在枢纽建设方面的经验，利于公司长期发展。
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公司二月数据靓丽，全年有望价稳量升。公司二月份旅客周转量同比增长8.1%，货邮周转量同比增长28.51%，ASK同比仅增长4.31%，致使客座率达84.02%，同比增长2.95个百分点，整体表现靓丽。另外二月份东航及国航旅客周转量同比增长4.7%、3.6%，而ASK分别仅增长2.5%、0.9%。整体来看，考虑到在2016年二月整个都在春运高峰期间的情况下，今年二月份还能保持同比增长，行业数据表现靓丽，全年仍可维持供需关系紧平衡,高客座率利于行业票价保持稳定甚至小幅回升。
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维持盈利预测，维持“增持”评级。维持此前盈利预测，预计2016年至2018年公司归母净利润66.82亿元、69.82亿元、81.48亿元，EPS分别为0.68元、0.71元、0.83元，对应现股价PE为12倍、11倍、10倍。维持“增持”评级。
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风险提示：公司与美国航空合作不达预期。
(联系人：陆达/罗江南)
岳阳林纸（600963）2016年报点评——业务结构调整成效初显，顺利实现扭亏为盈，17年有望进一步受益于纸价提升n
2016年年报：业务结构调整成效初显，顺利实现扭亏为盈。公司公告2016年年报，实现收入47.99亿元，同比减少19.07%（收入同比下降主要系骏泰浆纸置出上市公司及湘江纸业搬迁所致）；归母净利润2822.86万元（子公司永州湘江搬迁，其16年净利润-8,598.93万元，拖累公司16年整体业绩表现），同比实现扭亏为盈，合EPS 0.027元，基本符合预期； 2016年经营性净现金流9.37亿元，同比增长9209.6%。2016Q4单季营业收入13.48亿元，同比减少13.7%，归母净利润969.26万元，同比增长109%。
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供给侧改革淘汰落后产能，环保力度升级，造纸业务供求形势好转。目前公司市场分布全国31个省、市、自治区以及亚洲和东非地区，产品采用直销和经销相结合的销售模式，主要面向的客户包括出版社、杂志社、大型印刷厂、纸制品加工企业、纸品经销商等。此外，公司通过全面预算管理、挖潜降耗等措施，成本同比下降，16年制浆造纸业务毛利14.76%，增长2.41个百分点。公司2016年末纸产品库存较年初减少3.04万吨，应收账款下降1.80亿元，经营现金流也改善明显。公司因长协锁定价格，16Q4受益纸价上涨并不明显（16Q4收入环比增长27.4%，单季度毛利率17.5%，持平16Q3）。预计17年随着纸价提涨落地，盈利将进一步改善。2017年文化纸持续上涨，公司分别于1月13日、2月17日、3月21日发出《调价通知函》，调高公司产品对外销售价格。其中最新一次调价办公用纸上调300-500元/吨，工业用纸上调300-500元/吨，印刷用纸上调200-500元/吨。文化纸价格上调有助于改善公司经营，对公司2017年业绩将产生有利影响。
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16年收入下滑系已剥离骏泰浆纸不纳入合并报表永州湘江包装业务搬迁停产所致。因骏泰浆纸置换出公司，2015年1-10月其营业收入8.78亿元，使公司浆纸业务收入从15年11.95亿元降至16年6.08亿元，同比下降49.07%；公司全资子公司永州湘江纸业有限责任公司受关停并转搬迁项目影响，湘江纸业包装产销量下降，公司整体包装用纸业务由15年收入4.46亿元下降至8792万元，同比下降80.29%。但骏泰浆纸的剥离有利于公司业务的结构改善与转型升级，并通过置换入盈利能力较好的安泰公司、恒泰公司及宏泰公司，改善公司盈利能力。
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定增收购凯胜园林，增强公司核心竞争力。生态园林行业前景广阔，在产业快速发展时期收购优质资产，将有效降低整合风险。凯胜园林具有17年行业经验、拥有园林壹级资质，定增后将作为全资子公司为岳阳林纸业绩发力奠定基础。双方发挥在战略、资源、管理、区域方面的协同效应，开拓新的业务增长点和业务区域，优化资产收入结构，实现业务资产结构充分互补优势。宁波国际海洋生态科技城国家级项目，投资金额大、确定性强。宁波国际海洋生态科技城项目作为宁波建设港口经济圈的重点项目，已得到政府高度关注支持，目前国际海洋生态城项目正稳步推进中。已经公告的PPP投资建设总额不低于120亿元，涉及项目在3-5年，覆盖市政、生态、环境、景观等建设内容。宁波处于经济发达的长三角地区，2015年财政总收入2072.6亿元，同比增长11.4%，殷实的财政实力决定PPP项目投资确定性较强。
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积极调整主营造纸产能结构，17年受益于纸价提涨主业业绩有望超预期；定增收购园林，大力拓展PPP业务。定增收购凯胜园林100%股权，布局生态园林，首个PPP框架协议落地，后续有望持续推进，为公司创造又一盈利增长点。2016年国务院国有企业改革领导小组确定大股东诚通集团为国有资本运营试点，并成立总规模3500亿国有企业结构调整基金，有望助力岳阳林纸后续项目推进、产业升级。三年期定增价格为6.46 元，向高管及员工推出员工持股计划进一步激发经营活力，引入非国有资本进入混改阶段。目前公司定增已经过会，正等待批文，维持2017-2018年EPS分别为0.4元、0.55元，目前股价（9.02元）对应2017-2018年PE分别为23和16倍，维持买入。
(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)
森马服饰(002563)2016年报点评：童装夯实龙头地位，休闲服订货模式转变尚在调整n
16年公司业绩低于预期，分红比例达71%，订货模式调整致使Q4收入利润增速放缓。1）公司16年收入107亿元，同比增长13%；归母净利润14亿元，同比增长6%；EPS为0.53元。2）16Q4收入35亿元，同比增长8%；归母净利润4.25亿元，同比下滑18%。3）业绩调整主要系17春季开始订货方式由期货转变为部分现货，以及整体零售行业消费低迷所致。预计17年将逐季恢复上行。4）公司高分红，拟10股派3.75元，分红比例达71%，股息率3.9%。
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毛利率稳中有升，整体费用率上升明显，资产减值损失大幅降低，最终净利率仅略下滑；资产质量较16Q3有所改善。1）总体毛利率提升0.7pct至38.4%，主要系高毛利童装快速发展，占收入比上升至47%； 2）16年销售费用同比上升30%，管理费用同比上升43%,净利率下降1pct至13%。其中16年公司产品研发实施项目管理制，研发投入加大至2.7亿元，同比增长102%。另外16年资产减值损失同比降低1.2亿至2.9亿，故费用率上升前提下，净利率变化不大。3）16年公司利息收入7842万元，较上年减少7312万元；16年理财收益8285万元，较上年增加1328万元。4）16年末存货较年初增长38%至22亿元，但相较16Q3存货25亿，资产质量已有所改善。5）16年公司经营活动现金流量净额8.57亿元，同比下降1.6%，但较16Q3现金净流出2.52亿元明显改善。
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休闲服主品牌稳健，童装品类龙头地位突出，电商业务保持高增长。1）16年公司旗下休闲服主品牌森马营收56亿元，同比增长4%；童装巴拉巴拉营收50亿元，同比增长27%。2）16年电商收入超32亿元，同比增长超80%，保持快速增长。公司双十一销售额达6.5亿元，其中森马位列天猫男装第二，巴拉巴拉稳居线上母婴童装类品牌第一。3）积极布局购物中心渠道，与万达商业达成战略合作。公司渠道端有望向购物中心发力，与万达商业强强联合，上海江桥万达2000平米大店成试点，预计线下购物中心店比例逐步增加。
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试水多季快反模式，逐步向“50%期货+50%现货”订货模式转变，提升快时尚竞争力。1)公司16下半年逐步试水快反模式，计划17年实现“50%期货+50%现货”。期货模式用于高性价比的童装基本款产品；现货模式用于快捷时尚产品，以顺应电商业务、快时尚品牌潮流趋势。2）模式转型过程中，由于现货制收入确认滞后，Q4已体现收入增速减缓，预计17上半年仍会延续调整趋势。3）目前公司上新季已加快频率，柔性供应链协同快反业务发展，提升时尚竞争力。从中长期看，增大现货比例将改善公司终端销售库存结构，加大产品快速反应速度，研发型供应商比重提升，有助于加强公司竞争力。
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公司是国内休闲装和童装龙头企业，巴拉巴拉品牌连续多年位居童装行业首位，休闲服森马品牌正在调整中。17年公司现货模式的转型推动快反业务加速发展，电商竞争力持续提升，维持“买入”评级。但考虑到公司向快反转变还需要时间，主品牌森马还在调整，我们下调公司盈利预测，预计17-19年EPS为0.61/0.68/0.78元（原17-18年EPS为0.76/0.90元），对应PE分别为16/14/12倍。公司行业龙头地位夯实，估值低，高分红，维持买入评级。
(联系人：王立平/唐宋媛)
高能环境(603588)——16年业绩略低于预期，订单充足17年业绩高增长n
事件：公司公布2016年年报。报告期，公司实现营业收入15.64亿元，归母净利润1.56亿元，分别同比增长53.63%和47.09%，略低于预期的1.65亿元5%。公司董事会审议通过利润分配及高送转议案，10股派0.5元转增10股。公司副董事长公布减持计划，6个月内，以不低于30元/股价格减持不超过280万股。
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投资要点：部分建设项目筹备较久，财务费用拖累公司2016年业绩略低于预期。报告期内，由于订单增加及收购影响，公司环境修复、城市环境及工业环境分别实现营收49,812.73万元、42,204.03万元、64,445.52万元，同比增长43.39%、28.95%和87.48%。但部分新增订单筹备较久，报告期环境修复收入增速低于新增订单的223.91%的增长，但留存订单将增厚2017年业绩。财务费用同比增长186.41%（增加5240万），拖累业绩。主要系募集资金偿还银行贷款，上期利息支出大幅下降，基数较低。工程承包占营业收入的94.43%，本期建造合同收入同比增长49.05%，施工前期垫款较多，本期公司发行短融并增加银行借款，利息支出大幅增加。
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环境修复及工业环境将成主力，公司盈利结构或有改善。报告期，环境修复、城市环境和工业环境分别占收入31.84%、26.97%、41.19%，对应毛利率27.36%、22.89%、30.46%。由于本年完工工程毛利率较低，城市环境、环境修复毛利率同比下降5.02个百分点和7.64个百分点。而高盈利水平的危废运营项目引入则提升工业环境的毛利率5.45个百分点，公司通过增资、股权收购控股新德环保和靖远宏达，分别贡献收入1,896.01万元和3,078.88万元。随盈利水平较高的环境修复及工业环境业务高速增长，公司收入结构有望优化，盈利水平将进一步提升。
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在手订单充沛保证17业绩释放。公司2015年新签29亿订单，2016年新签30.95亿，同比增加3.23%。订单结构则出现结构性优化。传统城市环境订单占比由74.12%下降到34.64%。而盈利水平较高的环境修复和工业环境订单增分别同比增长223.91%和77.52%，最终分别占订单总额的46.14%和19.22%。公司在手运营类项目共27个，其中城市环境板块运营项目11个，工业环境业务板块运营项目16个；其中大部分项目已经进入建设期。目前公司在手订单超过45亿，加之运营项目随完工将增加运营收入，预计2017年公司业绩仍将较高增长。
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土壤修复新增订单超预期，顶尖技术优势+行业启动助力公司修复业务高速增长。公司作为土壤修复行业龙头，市场占有率一直保持在全国前二，公司16年新签土壤修复订单近14.28亿，为行业第一。此外，公司与苏州溶剂厂项目是目前单体规模最大的原位电加热热脱附修复项目，具备示范意义。预计未来几年公司土壤修复业务将借行业启动东风，持续保持高增长。
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危废行业渐入正轨，公司积极外延扩大产能。截至2016年末，公司危废处理处置牌照量已达到22.66万吨。公司危废业务借助过去生态屏障技术，主要集中在危废渣场防渗工程。自2014年桂林医废开始逐步进入市场试水，目前公司借助两个环保产业基金的力量对危废行业进行积极介入，动作迅猛力度大，预计公司未来将会继续并购加速拓展市场。
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投资评级与估值：我们维持公司17-18年并给出19年净利润预测为4.14、6.08、7.78亿元，对应EPS为1.25、1.84、2.35元/股（不考虑高送转），对应17-18年PE为25倍和17倍。我们认为公司手握超过45亿订单，借行业趋势发展优势土壤修复业务，积极开拓危废市场，17年将开启业绩高增长时代，维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)
山东黄金——2016年业绩符合预期，相对收益具有吸引力，维持买入评级！n
2016年归母净利润同比增长56%，四季度单季业绩超预期。2016年，上市公司实现销售收入501.99亿元，同比增长28.91%；实现归母净利润12.92亿元，同比增长100.09%（扣非后归母净利润13.42亿元，同比增长136.19%），对应每股收益0.77元，符合市场预期。公司四季度经营状况意外大幅改善，单季度实现归母净利润5.62亿元，环比增长65%，其中第四季度毛利率高达11.5%，为近3年来的高点。报告期内，拟每10股派发现金红利1.00元（含税）；同时公司于2016年11月份完成对沂南金矿和归来庄金矿的并购，并追溯全年资产负债利润调整。
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矿产金产量微幅下滑，矿石入选品位提升。2016年SHFE黄金均价为269.53元/克，同比上涨13.7%；其中2016年四个季度单季度均价分别为249.16/265.86/287.95/273.7元/克（三季度是全年金价高点）。报告期内，山东黄金矿产金产量为29.98吨，同比微幅下滑0.24%（销量31.13吨，同比增长4.72%），而冶炼金产量114.45吨，同比下滑11.98%（销量114.45吨，同比增长11.98%）；除销量和价格增长外，净利润增长的另一来源为毛利率改善，特别是矿产金毛利率全年同比增加5.96个百分点至50.48%，除了价格上涨因素之外，公司原矿入选品位提升0.12g/t至2.36克/吨。
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三季度套保锁定低位价格，投资收益四季度增加。我们发现在金价相对高点的三季度公司单季度利润不如金价已经回落的四季度单季净利润，这主要是因为：（1）套保对冲操作有所不同，这在单季度的公允价值变动收益里面可以看出四季度增加1.71公允价值变动收益，而三季度减少1.49亿，据此我们推测公司套保的价格设定在280-282元/克；（2）投资收益四季度集中结算，从三季度减少3000万到增加1.14亿元；（3）四季度毛利率显著高于三季度，在套保结算价格相对恒定的状态下，我们合理推测公司相较三季度，四季度更多采选了高品位矿石，同时缩小了冶炼金的规模。
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看好避险驱动贵金属价格持续走强。长期逻辑看世界利率回归常态化过程中杠杆去化带来的资产价格波动率上升和政治风险上升所带来的避险需求增加驱动金价走强，短期我们则关注欧洲货币政策和特朗普要求的境外美元回流产生的欧洲美元供给压力引发的资产价格波动性。整体上看，通胀预期平稳，避险需求增加，我们持续看多黄金和白银价格。
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相对收益具有吸引力，维持买入评级！我们预计2017-2018 年 SHFE 黄金均价为 300/345 元/克，分别同比增长11.9%和 15.0%；维持2017-2018 年矿产金产量分别为 30.1/33.1 吨;对应的，我们维持公司2017-2018 EPS为1.09/1.77 元，新增2019年EPS测算2.03元，目前对应股价的2017年动态PE为33.8X，对比2016年山东黄金启动前估值偏贵，但考虑市场整体低风险环境且金价仍处于上升通道，我们认为相对收益十分确定，维持买入评级！
(联系人：徐若旭)
华能国际（600011）点评报告：拟定增募投发电项目持续优化电源结构n
公司发布定增预案，拟募资不超过50亿元，用于投资广东、江苏、河南、安徽和江西等地的燃机、风电、热电、火电等发电项目。
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募资新投燃机、风电、热电项目，充实公司装机规模，优化装机结构。本轮定增募投项目有800MW广东燃机，江苏、河南、安徽等地合计500MW风电项目，海南700MW热电项目，以及江西瑞金二期2000MW火电项目。募资项目符合国家产业政策，建成后，公司将新增燃机热电权益容量800MW，风电权益装机500MW，火电及热电装机1650MW。其中，海南为我国煤电预警为数不多的绿色地区，募投的海南洋浦热电项目可满足洋浦经开区的用热、用电需求。江西瑞金二期项目位于赣州供电区，属于江西电网南部末端，系典型的受端电网，需要大电源点支撑。该二期扩建工程，加强了末端电网大电源支撑，可提高当地电网的稳定运行及供电可靠性。截至16年底，公司清洁能源占比升至13.01%，此次积极开发三个风电项目，有助于公司电源结构进一步优化。
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用电需求回暖，推动供给侧改革提升行业效率，公司作为火电龙头业绩有望触底反弹。截至16年底，公司可控装机容量达8388万千瓦，居国内行业可比公司第一。公司火电机组结构优质60万千瓦以上的大型机组占一半以上；60%以上机组已完成超低排放改造。17年1~2季度全社会用电增速6.33%，延续高增长，火电利用小时出现反弹拐点，电煤价格亦出现小幅回落。公司资产优质，有望在煤电供给侧改革、需求回暖等市场环境改善的背景下实现业绩触底反弹
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两会强调推动煤电央企重组，煤电行业迎来重大变革。两会正式提出启动煤电行业供给侧改革，并将煤电央企兼并重组作为解决煤电产能过剩的重要手段之一，电力行业央企重组有望提速。作为五大发电集团中的装机、业绩规模之首，公司或充分受益于电力行业重组带来的巨大机会。
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盈利预测及评级：暂不考虑增发,我们维持预测17-19年归母净利润为48.97、78.49和82.15亿元，对应的每股收益分别为0.32、0.52和0.54元/股，当前股价对应的PE分别为22倍、14倍和13倍。公司作为优质火电龙头，有望充分受益于火电行业供给侧改革和央企重组带来的行业性机会，维持“增持”评级。
(联系人：刘晓宁/叶旭晨/王璐)
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